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[快乐分享] 2018年2月14 老约客谈VC(10) 阿里解构VIE 2.0 直接持股蚂蚁金服

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老约客 发表于 2018-2-25 23:47:36 | 显示全部楼层 |阅读模式

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本帖最后由 老约客 于 2018-4-10 16:07 编辑

2018年2月14日
老约客谈VC(10)
阿里解构VIE 2.0 直接持股蚂蚁金服


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谈中国创业项目的VIE架构,还得从外资创投的“两头在外”谈起。

创投是100%的舶来品,从上世纪90年代中期,互联网创业慢慢兴起,创业者需要资金,但当时境内尚无人民币基金的运作,创业项目不得不安排为境外的架构,以获取境外美元基金的投资,并在海外证券市场上市。 即使在20几年后的今天,国内已有相对蓬勃发展的人民币创投基金,也有创业板等适合创业项目上市退出的证券市场,但在新经济领域的创业项目上,境外的美元基金及华尔街等市场,仍然扮演无法取代的角色。

境内外股权基金运作的差异,主要来自两个方面。 一方面,国内的LP投资者还无法接受比较长时间的LP基金,人民币基金从早期的三四年,到目前的68年,还是不及海外美元基金通行的10年左右,另一方面,A股市场一般要求三年以上的连续获利(海外市场可以接纳尚未盈利的公司),另上市前有比较长的审批“排队”,上市后也有比较长的禁售期限(通行的一年VS 海外的半年)。 举个例子,一个人民币基金投资一个早期项目,发展顺利的话,或许12年公司开始获利,再三年申请上市,排队一年,上市后禁售一年,基金都已经过了年限,项目都还无法退出,也因此境外基金的投资还是备受青睐。

一个创投管理公司的日常业务,就是融、投、管、退等四大块,得先去找LP融资成立创投基金,寻找好项目、谈好投资条件作投资、参与董事会带入增值服务并透过IPOM&A等退出,针对中国创业项目投资的基金,投资的是在中国创业的项目,对项目的“投”跟“管”基本上是在境内,但基金的“融”跟项目的“退”则是在境外,因为是境外的美元基金,只能跟境外的LP融资,并把基金设在开曼等地,而所投项目的退出,则是海外的证券市场或被境外公司收购,所以是“两头在外”的操作。

如我的书中国创投20自序里的观点,我认为外资创投的“两头在外”模式,是在中国的私募股权投资及证劵市场还不发达的年代里,把中国企业的投资及上市退出,“外包”给了国外的VC同行及华尔街,这是具有中国特色的产业发展道路。

也因为“两头在外”的架构安排,如上面第二图所示,境外的创投管理公司透过其境内的代表处物色投资项目,但创投基金并不直接跨境投入到境内项目去拥有股权,而是投资到该项目设在海外的控股公司(一般在开曼群岛),项目的后续融资、上市或被并购等股权交易行为,也都发生在境外。

透过这样的安排,被投资的项目看起来是一个100%的中国项目,因为创业者驻地、公司运营、员工工作、客户所在、营收来源、IP智财权注册、公司缴税等等都在中国境内,但在法律意义上,这不是一家中国公司,而是一家开曼公司的在华分支单位,法律上,那是一个外资公司,也因此其运营内容受到中国法律有关外商投资条例的限制。


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一个国家的产业经营不可能对外完全开放,中国对外商投资也有很多禁止或限制的规定,这十几年来,在WTO的开放承诺下,限制范围已更加缩小及简化。

在中国的创投产业还不发达的时代,中国的创业项目为了获取外资投资及境外上市,都得在开曼等免税天堂设立控股公司,把境内的运营单位变成外商在华的分支单位(WFOE: Wholly Foreign Owned Enterprise,也因此在境内的创业项目从一个内资公司变成了一个外资公司。 而中国的新经济创业项目,尤其是广义的互联网业务(包括门户、搜索、电商、网游、MVAS、网上支付、视频、媒体、广告、教育、医疗服务等),并不开放给外资经营,也因此这些WFOE无法取得经营所需的ICPISP增值电信业务经营许可、广播电视节目制作经营许可等运营证照。 因此,这些公司需要透过境内的SPVSpecial Purpose Vehicle, 特殊目的公司,通常由两位中国公民成立)去获得相关证照并据以运营,此SPV公司即为一个VIE架构公司(Variable Interest Entities,可变利益实体),这个VIE 公司跟海外的上市主体及其在国内的WFOE并无股权关系(实线),而是有协议控制的关系(虚线),海外的控股公司(融资、上市或被M&A的主体)及其WFOE以商业条款绑定这个VIE,并据以“转移”这个VIE的收入及利润。

透过这种VIE架构的安排,境外注册的融资及上市主体与境内的业务运营实体相分离,境外的上市主体通过协议的方式控制境内的业务实体,这是具有中国特色的股权架构安排,是“上有政策下有对策”的产物,因系2000年初新浪赴美上市首次使用,也俗称“新浪架构”。十几年来,几千家从美元基金融过资的创业项目,包括上百家上市公司,都作类似的安排,中国的互联网等轻资产的新经济产业发展,基本上全部得益于这一伟大的模式创新。


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第一及第二图来自阿里2014年上市招股书,图解其VIE架构,第三图来自网路,基本上是中文翻译中间的第二图,组织稍形复杂,但以阿里集团控股参股子孙几代上百家公司,这个股权结构还是一个非常简化的图。 第三图的五个绿色标示的就是VIE公司,都是由马云及谢世煌两人代持。第二及第三图的五条垂直“虚线”(对应着绿色的VIE公司),也强调了虚线上面的公司是阿里集团直接100%控股的公司,而虚线下面的公司则是VIE代持的公司,他们并无直接股权关系。

具法律效力的阿里招股书中,有两段英文原文能更清楚的说明VIE架构:

          Due to PRC legal restrictions on foreign ownership and investment in, among other areas, value-added telecommunications services, which include the operations of Internet content providers, or ICPs, we, similar to all other entities with foreign-incorporated holding company structures operating in our industry in China, operate our Internet businesses and other businesses in which foreign investment is restricted or prohibited in the PRC through wholly-foreign owned enterprises, majority-owned entities and variable interest entities. The relevant variable interest entities, which are incorporated in the PRC and 100% owned by PRC citizens or by PRC entities owned by PRC citizens, where applicable, hold the ICP licenses and other regulated licenses and operate our Internet businesses and other businesses in which foreign investment is restricted or prohibited. Specifically, our variable interest entities that are material to our business are Zhejiang Taobao Network Co., Ltd., Zhejiang Tmall Network Co., Ltd., Hangzhou Alibaba Advertising Co., Ltd., Hangzhou Ali Technology Co. Ltd. and Alibaba Cloud Computing Ltd. Each of these variable interest entities other than Zhejiang Taobao Network Co., Ltd. is 80%-owned by Jack Ma, our lead founder, executive chairman and one of our principal shareholders, and 20%-owned by Simon Xie, one of our founders and a member of our management. Zhejiang Taobao Network Co., Ltd. is 90%-owned by Jack Ma and 10%-owned by Simon Xie. We have entered into certain contractual arrangements, as described in more detail below, which collectively enable us to exercise effective control over the variable interest entities and realize substantially all of the economic risks and benefits arising from, the variable interest entities. As a result, we include the financial results of each of the variable interest entities in our consolidated financial statements in accordance with U.S. GAAP as if they were our wholly-owned subsidiaries.

            Other than the ICP licenses and other licenses and approvals for businesses in which foreign ownership is restricted or prohibited held by our variable interest entities, we hold our material assets in, and conduct our material operations through, our wholly-foreign owned and majority-owned enterprises, which primarily provide technology and other services to our customers. We generate the significant majority of our revenue directly through our wholly-foreign owned enterprises, which directly capture the profits and associated cash flow from operations without having to rely on contractual arrangements to transfer such cash flow from the variable interest entities to the wholly-foreign owned enterprises.

VIE是协议控制下的代持架构,不似直接股权控制来得严谨,阿里招股书有好几页周延详尽的法律风险提示,底下的文字是其要点,这些法律文字,看了都懂,但说了等于没说,其潜台词是“我们敬谨告知,VIE架构风险极大,你买我们股票,就表示你认知也同意接受这些风险。”

- 在中国运营不同网站的许可证和牌照,都是由可变利益实体(VIE)持有,而后者又是由中国公民控制,并非由上市主体阿里巴巴公司控制。
- VIE所持的牌照对该公司业务至关重要。
- 这些合同安排可能没有直接所有权控制有效。
- 其VIE结构满足中国相关法律规定。但不能保证中国政府监管机构对此有其他理解,也不能保证未来法律法规变化导致存在法律问题。
- 如果VIE结构被判定非法,阿里巴巴的业务可能会遭到巨大损害,公司还可能需要支付巨额罚款。


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在境外上市的新经济项目(以及几千家接受过海外基金投资的创业项目),都是作的VIE架构的代持安排,三个例子:携程、58同城及美图,该等结构图都大同小异。

VIE架构因系代持的安排,不只造成个别公司股权及运营控制上的风险、不确定性及复杂性,也对中国的证券市场发展造成负面冲击,三点观点值得一提:
- 实施VIE架构的这些“外资”创业项目,是“假外资”。实质上他们都是中国公司,是由中国创业者在中国境内创业以服务中国消费者的公司(如BAT等),因为融资及上市的需要,他们“被迫”变成外资身份,再因外商投资条例的限制,再“被迫”以VIE等复杂的代持架构取得运营资格。
- 由于VIE架构,这些世界级的互联网项目“被迫”在海外上市,而作为世界第二大经济体的中国,总体经济维持中高速成长,但A股跟不上国际股市的奔腾,未能反应中国的经济发展,且与世界的股市走势形成强烈的反差对比,主要因为上证A股的主力为银行、石化、钢铁、通讯等“老大难”产业,这些产业已走过辉煌的基础建设时代,而代表高速成长的新经济,却被阻却在海外,中国的肥田滋润了华尔街股市。
- A股的现行上市制度(获利记录、在境内注册、发审委审批等等),无法吸纳这些在海外上市的公司,2015年的中概股回归热潮,是冲着上交所战新板的设计以及注册制改革而来, 但2016年3月人大代表审查十三五规划时,删除了“设立战略性新兴产业板”,战新版暂停,对几十家已启动私有化的中概股以及更多的已拆除VIE的未上市企业,真是“哭死在厕所”。 2016年3月的重大转折是否为京(新三板)、沪(主板)、深(中小板及创业板)“三城之争”的结果,我们不得而知,但游离在海外的“中国希望”要回归国内,短期内尚无可能。



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支付宝的股权之争,从2009吵到2011,原来仅为阿里董事会内部的争议,其后爆发开来,源之于雅虎于2011 511日晚向美国证券交易所递交的一份报告,首次披露其持股43%的阿里巴巴集团已经把支付宝的所有权转让给了一家中国国内公司 - 浙江阿里巴巴电子商务有限公司(浙江阿里巴巴),该公司由马云和高管谢世煌拥有,分别持股80%20%,并声称其对此次股权转让并不知情。消息公布后,雅虎股价应声下跌了7.3%,次日又下跌6.23% 阿里随即发表声明解释,表示支付宝所有权转让是为了符合央行对于非金融机构内资绝对控股比例的相关要求,以及为了维护国家金融信息安全。并称早在20097月的董事会上,就跟股东们讨论并确认了支付宝70%股权转入一家独立的中国公司的事情,而后又在20108月将剩余的30%股权再次转让。然后支付宝向中国人民银行声明:浙江阿里巴巴为支付宝(中国)网络技术有限公司的唯一实际控制权人,无境外投资人通过持股、协议或其他安排拥有本公司的实际控制权。2011526日,支付宝获批第三方支付牌照。

我的理解:
- 对把支付宝于2009年及2010年分两次转让给内资的浙江阿里巴巴,杨致远和孙正义均未表示反对,因为虽然对股权进行转让,但是拥有支付宝业务的浙江阿里巴巴还是在协议控制(即”新浪架构“)之下,实质上依然归属阿里巴巴集团所有,雅虎及软银的利益并未受损。马云一直在说的获得了杨致远和孙正义的授权,指的是这两次属于集团内资产划转转移
- 而此次2011年的支付宝争议,主要是针对马云单方面解除协议控制的事实,即把浙江阿里巴巴从VIE架构中拆离,因此其属下的支付宝业务被剥离出阿里集团。马云于2011年6月14日也向媒体确认,此并未获得雅虎及软银的同意,是管理层单方面作出的决定。 马云等管理层的举动,等于把支付宝价值几十亿美元的资产直接转移到个人手里,在造成既成事实之后,5、6月份的纷争,就仅剩下对两大股东利益及阿里母体损失赔偿的谈判了。
中国人民银行制定了《非金融机构支付服务管理办法》,2010614日公布,同91日起施行。其中规定:外商投资支付机构的业务范围、境外出资人的资格条件和出资比例等,由中国人民银行另行规定,报国务院批准。  但在其后于121日公布的“实施细则”中并未对外商如何参与第三方支付给与规定。  起初,雅虎与软银希望以VIE的方式绕过监管获取牌照,而马云认为VIE模式获取牌照是违规的,他表示央行反复要求我们保证不存在外资成分和协议控制情况,我们必须遵守法律,因此在董事会未达成一致的情况下将支付宝股权转出。对于支付宝放弃VIE事件,有外界声音质疑马云违背契约精神,马云也坦诚:不完美,但唯一正确,他所说的不完美指的是单方面取消VIE有违约之嫌,唯一正确指的是100%遵守了国家法律。

支付宝事件将“新浪架构”潜规则推上风口浪尖,当时互联网、创投圈及学界大佬,抨击马云的做法将拖垮整个互联网行业,甚至影响大陆金融开放局面,也有人认为马云是以国家规定为挡箭牌,行转移资产之实。

- 京东商城刘强东:“少数人的不诚信行为,需要全行业埋单!未来融资将会变得异常艰难!
- 经济学家陈志武:“最近关于‘协议控制’讨论中,处处看到对外资的排斥,让人担忧。”
- 财新胡舒立《马云为什么错了?》,指责马云缺乏“契约精神”,未经董事会授权,私下转移支付宝的所有权。
- 易凯资本王冉《制度之责与马云之错》,首先是在剪断VIE协议这件事上,对董事会先斩后奏;第二是“在记者见面会上,为了说明自己正确,把中国数以百计的采用VIE结构的企业推到风口浪尖。。。。。他更深刻的社会责任,是利用支付宝的行业地位和众多同行们,一起推动监管变革,让趋于模糊和封闭的准入制度,变得更加透明和开放,让牌照至上的审批经济,逐步走向适度监管的市场经济。

“南都周刊”也于2011712日刊行封面报导的系列文章“马云之痛:支付宝VIE模式的罪与罚” (全文:http://tech.sina.com.cn/i/2011-07-11/11315761634.shtml其中一篇“十问马云”, “在这里,《南都周刊》向马云发出公开采访请求。这些问题不但代表了我们的疑问,也是阿里巴巴现在和未来正亟待解决的难题,我们也殷切希望能得到马云本人的回应,因为这能让公众、社会包括国外投资者,更清楚了解阿里巴巴究竟发生了什么。” 其中两问:
- 第七问:您曾说,“我记得15年前,有人告诉我们做生意要遵守法律,今天他们却叫我们绕开法律。在阿里巴巴,我们一定要遵守国家法律。”  您所说的“绕开法律”,是否就是指“协议控制”方法? 为什么大家都想绕过这个法律?如果一个法律所有企业都想绕过,您是否考虑过尝试让政府改变这个法律?
- 第十问:到现在为止,央行并没有就第三方支付企业不准以协议控制方式申请支付牌照进行公开声明,您如何看待央行目前的态度?目前,中国几乎所有互联网公司都持有VIE身份,您在公开说VIE模式无法绕开时,有没有考虑过会影响其他互联网公司的发展?

201178日《中国企业家》杂志刊行“马云的难处,牌照杀:支付宝事件深度追问马云谈协议控制”(全文:http://tech.sina.com.cn/i/2011-07-08/11275751945.shtml),提供了比较平衡的报导,马云接受专访时,谈到:
- “在资产处置的决定上,屁股决定脑袋。杨致远没错,孙正义也没错,他们代表股东。所以他干脆不表态,所以这个事情卡在那。。。结果就是我被支在这,这头是央行,那头是两个混蛋,两边把我给挤出来了,变成我是坏人。
- 作为CEO我一定要承担责任。你是让公司全面垮掉,还是先让它活下来,然后(与股东)讨论利益 - 同时在这过程中被人指责?
- 我的困境在于,董事会现状,加上央行规定,我没办法做出一个完美的决策。但我最悲哀的是在做出这么一个所谓唯一的正确决定的时候,被人贴上一个没诚信、不讲契约的标签。
2011年中那场舆论与业界的论战中, 马云是英雄,也是骗子,对他而言,必定是焦灼难捱的两个月。 2011616日马云微博引用鲁迅《狂人日记》 黑漆漆的不知是日是夜。赵家的狗又叫起来了。狮子的凶心,兔子的怯弱,狐狸的狡猾。今天全没月光,我知道不妙。早上小心出门,赵贵翁的眼色便怪,似乎怕我,似乎想害我。还有七八个人,交头接耳地议论我,张着嘴,对我笑了一笑。我便从头直冷到脚根,晓得他们布置都已妥当了。我可不怕,仍旧走我的路618日马云微博:“杭城连日阴雨,心随景迁,颇有烦躁。昨晚蒙头大睡,醒来雨过天霁。心情莫名其妙的好……


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2011年7月29日支付宝事件落幕,阿里、雅虎和软银签署协议。阿里将许可支付宝使用所需要的知识产权及提供有关软件技术服务,支付宝为该等授权及服务支付的费用,为支付宝及其子公司税前利润的49.9%,当支付宝上市或发生其他变现事宜后,将不再需要支付上述费用, 但上市时将给予阿里一次性现金回报,金额为支付宝上市总市值的37.5%,将不低于20亿且不超过60亿美元。 (资料来源:”阿里集团 雅虎和软银就支付宝问题达成协议”阿里巴巴新闻稿, 2011年7月29日)

阿里巴巴重构支付宝的VIE协议控制,获得阿里股东的同意,并顺利取得中国人民银行核发第三方支付牌照,这是一个VIE架构的更新版,我称之为“VIE 2.0”(以相对于传统新浪架构的VIE 1.0)。VIE 2.0表面上把支付宝VIE跟海外阿里母体切割,境内的支付宝独立运营,阿里放弃了部分经济利益,是一个“没有VIE架构的VIE”,支付宝付给阿里的49.9%以及日后的37.5%IPO估值,还是典型的VIE财务分配与做账的方式。  

上图的VIE框格里注明了“境内上市主体”,因为VIE 2.0协议控制保留了境内公司的独立运营资质,不似VIE 1.0的公司仅是一个“傀儡”,完全受海外主体控制,并无实质的独立地位,因此VIE 2.0公司是有机会在国内独立上市的。
2014年阿里到纽交所上市时,在招股书里对2011年的“支付宝事件”有一些“回顾”,其“合理化”支付宝独立的说辞与2011年马云的解释基本一样。 底下是招股书原文:
In 2004, we established Alipay to address the issue of trust between buyers and sellers online. We have continued to offer payment and escrow services on our marketplaces through Alipay following divestment of our interest in and control over Alipay in 2011. This divestment resulted from our management’s response to regulations issued in June 2010 by the People’s Bank of China, or the PBOC, that required non-bank payment companies to obtain a payment business license before September 1, 2011. These regulations provided specific guidelines for license applications only for domestic PRC-owned entities but stated that specific guidelines applicable to license applications for foreign-invested payment entities would be issued separately (although no such guidelines have been issued as of the date of this prospectus). Accordingly, our management restructured the ownership and control of Alipay into a company wholly-owned by PRC nationals in order to obtain a payment business license within the time period prescribed by the PBOC regulations. In August 2014, we entered into a share and asset purchase agreement, or the 2014 SAPA, with Small and Micro Financial Services Company and the other parties to the 2011 restructuring, pursuant to which we further restructured the contractual arrangements between us and Small and Micro Financial Services Company.

上面提到的2014年SAPA,是指阿里于上市前的2014年8月12日和小微金服(即后来的蚂蚁金服)签订了股权和资产购买协议,并终止了2011年7月29日的支付宝协议。其主因是2011年的支付宝已扩充为营业范围更为广泛的蚂蚁金服,增加了中小企业贷款、天弘基金、招财宝、芝麻信用、众安保险、网上银行等资产及业务。 2014年的新协议要点:
- 蚂蚁金服每年需向阿里巴巴支付知识产权及技术服务费,金额相当于蚂蚁金服税前利润的37.5%,直到后者上市。
- 在蚂蚁金服获得监管机构批准下,蚂蚁金服将增发33%的新股,以交换阿里巴巴集团“利润分享”和IPO现金补偿的权益。
- IPO现金补偿谈的是:当蚂蚁金服上市,若阿里还没拥有蚂蚁金服的股份,阿里将可一次性获得IPO时总价值的37.5%。而合格IPO为估值超过250亿美元以及融资金额超过20亿美元, 故阿里现金回报将不低于93.75亿美元,比2011年协议的20亿美元下限,高出近4倍;另也拿掉了60亿美元的上限,若以1000亿美元估值,37.5%则为375亿美元。
- 也厘清双方业务范围与商业关系,避免同业竞争。阿里当时仍持有少部分金融资产,在取得监管批准的前提下,阿里向小微出售仍持有的中小企业贷款业务,售价为现金32.19亿元人民币,另针对这个中小企业贷款业务,阿里以专有技术和IP费用的名义,向小微收取为期七年的年费,2015-2017年为中小企业贷款业务每日平均余额的2.5%;2018-2021年则与2017年支付的金额相等。
- 阿里入股蚂蚁金服后,阿里有反稀释优先购买权,以维持其33%的持股比例。行使该权,可以蚂蚁金服要支付给阿里的许可使用费来抵消,最高不超过15亿美元。
- 阿里有权参与推荐和任命一名蚂蚁金服董事。


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在2017年11月16日举办的第六届中国支付清算论坛上,中国人民银行党委委员、副行长范一飞透露,对于外资机构从事非银行支付机构业务,央行正在推动《非金融机构支付服务管理办法》修订,明确外商投资非银行支付机构准入事宜。范表示,支付产业在“走出去”和“引进来”方面均取得一定成效,不过“对外开放做的还不够”。首先是支付产业对外开放程度不高,特别在非银行支付服务引入方面步子迈得不大、不快,“境外一些有实力的非银行支付机构早已在全球展业,我们却没有引进来”;同时,部分市场机构“走出去”的底气不足、储备不足,即使走出去了也打不开局面,只是局限于某一方面业务,离做大做强还有差距。其次是支付产业对外开放呈现不均衡式发展,走出去较快,引进来较慢;银行机构走出去、引进来多,其他机构走出去、引进来少;支付工具走出去应用较快,引进来应用较慢。范认为,这样的结果是“便利境内居民在国外花钱多,便利境外居民在国内消费少,客观上增大了服务贸易逆差”。

2018年2月1日阿里集团与蚂蚁金服联合宣布,阿里将通过一家中国子公司入股并获得蚂蚁金服33%的股权。这是一个历史性的时刻,境外上市的外资公司阿里集团将解构VIE 2.0代持架构,直接入股内资的蚂蚁金服。 很显然的,这应该是与相关单位沟通后的结果,一家67-33%的JV也可以从事第三方支付等金融服务业务。另可以理解的,蚂蚁金服已走上了上市的道路。


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(蚂蚁金服2015年对外融资前的股权结构图,资料来源:全天候科技,2018年2月10日)

2011年支付宝事件时的焦点公司“浙江阿里巴巴”(内资公司、支付宝等金融资产被打包进这家公司、马云把其与阿里集团的VIE联系切断),一向由马云与谢世煌两人持有,于20146月改名为“浙江蚂蚁小微金融服务集团有限公司”,股东变更为杭州君澳和杭州君瀚,马云和谢世煌将自己的股权全部转让给了杭州君瀚,杭州君洁通过受让的方式,间接持有了蚂蚁金服的股份,阿里及蚂蚁金服的员工持股主要体现在君瀚投资、君澳投资及杭州君洁(间接)等几个有限合伙企业。

蚂蚁金服从2015年开始引入战略投资者,2015A轮融资引入社保基金、国开金融以及几大保险公司等,2016B轮融资45亿美元,估值达到600亿美元。迄2018213日,蚂蚁金服已有23家股东,除了三个员工持股平台及上海祺展投资中心(阿里友人), 其他后来新进的股东都是“国家队”,包括: 上海众付股权投资管理中心、上海经颐投资中心、国开金融有限责任公司、苏州工业园区国开鑫元投资中心、新华人寿保险股份有限公司、全国社会保障基金会、全国太平洋人寿保险股份有限公司、中国人寿保险集团公司、中投海外、建信信托、春华景信投资中心、中邮集团、上海金融发展投资基金二期等等。 201612月,蚂蚁金服完成股改,全称为浙江蚂蚁小微金融服务集团股份有限公司

据报载,蚂蚁金服正在进行新一轮筹资50亿美元,估值可能达到1千亿美元,若顺利完成,蚂蚁金服将成为全球市值最高的非上市公司。


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就如同VIE 1.0的新浪架构是由新浪于2000年首创而被千百家公司引用,VIE 2.0 的支付宝架构于2011年由阿里集团首创后,这个创新的代持架构也被其他业者引用,并成为一个行业的学习典范。

20161月京东集团的子公司京东金融进行人民币融资,获红杉中国、中国太平以及嘉实投资等领投的66.5亿元人民币融资,估值466.5亿元。20161115日,京东董事会批准京东金融重组计划(也获股东会于201731日通过),其架构与支付宝VIE 2.0的特殊安排,若合符节:
- 京东集团将拆解VIE架构,把京东金融分离出来,从京东的独资控股,转型为境内公司,股东将仅有境内投资者。
- 京东集团和京东金融签署一系列关于出售、经营许可及业务合作等的协议,京东集团将获得京东金融40%的税前盈利,若监管法规许可,京东有权将其“分润”权利转换为40%股权。 上述安排,使得京东集团放弃京东金融透过VIE 1.0安排的有效控制权之后,还能分享其盈利成长及上市过程的市场化估值溢价。
- 与京东集团同样的安排,通过个人参股及投票权委托等安排,刘强东将拥有京东金融的多数表决权。


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值得再比较一下VIE 1.0VIE 2.0,并强调VIE 2.0的创新:
- 传统VIE 1.0的“新浪模式”,其VIE公司只是一个“人头公司”,无行为能力,其股权、业务及财务等完全服务于海外母体,是为了取得运营执照的权宜安排,整个集团的equity value及股东利益都集中在海外的上市主体。
- VIE 2.0的“支付宝模式”,其VIE公司独立运营,有独立的股东、业务及财报,未受海外上市主体的“协议控制”,故可能单独在境内上市,而在双方的财务输送上,阿里仅收取日常运营收益的49.9%(放弃了50.1%,但换取可能高达60亿美元的未来上市权益)。
- VIE 2.0的创新,在于其符合支付宝向政府的声明:“支付宝没有境外投资人通过持股、协议或其他安排拥有该公司的实际控制权”,也因此能够获得第三方支付牌照。

York 谨注:平常跟VC及创业朋友交流一些创业及投资的问题,也表达一些观点,但都比较零碎,为利日后参考、存档及分享的方便,试着整理成“老约客谈VC”序列文章,与其他“老约客镜观世界”、“老约客在台湾”等一并刊登在雁行中国官网 www.yanxing.org,点击右上角“老约客”。 若有指教,微信ID:york0101。


点评

海!外直播 t.cn/RxlBLRP 禁闻视频 t.cn/Rxl1r56 看了那个中国双胞胎弃婴被美国人分别收养后机缘巧合重逢的视频,感动了一会儿.然后就想,中国的对外贸易,最成功的可能就是卖孩子,第二个是租熊猫,第三个我想了半天,楞   发表于 2018-8-25 11:41
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